3月8日，观察者网发布上海高级金融学院金融学教授、中国金融研究院副院长钱军的采访报道，他针对中国股市汇市的政策走向发表了自己的看法。

钱军解读两会：推进注册制改革，维持人民币稳定为什么重要

随着资本市场和外汇市场的发展，资本市场和人民币国际化在中国金融体系中的作用和地位在不断提升。因此股市汇市的政策走向趋势也成为了两会的焦点。

3月7日，先是证监会主席刘士余表示，IPO一直会保持目前的节奏，高质量的上市公司数量还要增加；紧接着证监会副主席姜洋又发声，称正在修改完善退市标准，该退市就退市。

在此前李克强总理作的2017年《政府工作报告》中，也提到了要深化多层次资本市场改革，完善主板市场基础性制度，积极发展创业板、新三板，规范发展区域性股权市场，同时也明确提出坚持汇率市场化改革方向，保持人民币在全球货币体系中的稳定地位。

中国人民银行副行长易纲也就汇市表态，我国汇率政策框架是稳定的，这个框架会坚持不变。

两会上这一系列的信号究竟意味着什么？观察者网就此专访了上海交通大学上海高级金融学院金融学教授、中国金融研究院副院长钱军，由他为您解读中国股市汇市的政策走向。

股市篇

股市发展很重要

在这次的两会上，提到了“深化多层次资本市场改革”，这很重要，我认为这里的核心的就是股市的发展。我想从两个大的方面来说这个事。

第一方面是股市的进一步发展和完善对这个经济发展的重要性。

首先，我们看近两年的政府工作报告，可以发现其实好几个方面都直接间接地提到了股市要进一步的发展和完善。例如有“万众创新、要变成科技强国、用创新引导发展、消费的已经是最重要的产业、要继续促进消费的发展”等一系列表述。事实上，股市的一个重要作用就是支持新兴行业的发展，包括科技行业、服务行业等。

今年的两会还提到了金融系统要控制风险。总理专门提到了非金融行业的企业杠杆太高。所以我们今年重要的工作目标有一个叫去杠杆。我们现在讲债转股，其实无非就是把这个负债率降下来。

那么，如果同时如果有更多的企业能够上市，然后能够更容易的进行股权融资，杠杆不就下来了吗？即使借贷总水平不下降，这个负债率也会想下降。当然有一部分债务如果能借此清除，转成股票股权就更好。因此从去杠杆的角度想发展股市也很重要。

在今年的政府工作报告中还专门提到，解决中小企业融资难，金融要更好地为实体经济服务，总理还专门说到了金融机构今年的工作的时候就是要更好地和实体经济对接，帮助中小企业解决这方面问题。这也能看出我国现在最大的问题就是中小企业融资难。

中小企业融资难很多时候就是借钱难，对于中小企业来说，借钱，问银行借，他们没有抵押品；发债，他们风险比较大，也无法发现流通性好的债券。在这种情况下，实际上融资的问题就是债权类融资难。所以这些都可以看出股市发展的重要性。

推进注册制是关键

既然股市进一步发展完善对整个中国经济发展，尤其是支撑某些板块发展，防范金融风险很重要。那么又该如何“完善主板市场基础性制度，积极发展创业板、新三板”？

我想解决的问题的关键就是推进注册制。我们知道讨论中的注册制有两个重要方面来改革上市机制，一是降低业绩的门槛，这样可以鼓励更多的新兴行业的企业上市；第二个是逐渐的去行政化，让目前的机制逐渐过渡到一个信息披露为核心的一个市场化的机制，这就是注册制的两个核心内容。

我个人一直是认为注册制的推进是非常重要的。我自己的学术论文，用了大量的中国国内和海外上市的公司的数据跟世界大的经济体如美国、日本、巴西、印度等国的上市公司进行比较以后，得出了一个重要的结论，即中国现在股市一个大问题就是与经济发展脱节。中国A股的上市公司不能代表中国经济发展的现状，更不能支撑经济发展的未来。

这个问题的症结就是什么，就是注册制。业绩门槛太高，行政化就是导致股市和经济增长脱节最重要的核心原因。所以我是非常倡导要推进注册制的。那么在实际当中怎么走啊我们可以上商榷。

对于此次政府工作报道，我的理解是，“完善主板市场基础性制度，积极发展创业板、新三板，规范发展区域性股权市场”这个话实际上就有注册制中一个很重要的内容，那就是业绩门槛。我们知道主板上市的业绩门槛是最高的，创业板比主板来讲就好一些——比如说几年盈利、对这个规模盈利的规模、净资产、销售增长的要求等等，创业板比主板好。新三板对业绩的要求就更低一些，当然，新三板严格来讲是挂牌，不是上市，因为这个股票没有公开流通。所以积极发展创业板和新三板，实际上就是要推进注册制。

还需要有具体措施

积极发展创业板、新三板，第一个内涵就是要在降低业绩门槛上再往前走；第二个方面的就是，新三板中的企业如何和创业板主板挂钩，这个还是很重要的，我们学院包括我在内很多人做的研究项目就是对一些新三板企业做一些风险的评估，那么我们可以以后可以出点具体的方案，新三板哪些企业能够比较好的和主板连接。积极发展创业板、新三板，从这个意义上来讲是很好的，我很赞同。

我对这次两会上一个态度的理解就是，要继续发展创业板、新三板、包括主板。最近我们知道，证监会对上市公司再融资、包括定增是监管加强的，尤其是一些传统问题如壳资源，加强监管这是有道理的。这也可能会加快上市的节奏，或者批准更多的企业进入主板。

最后我再说一点，对资本市场而言，光说积极发展创业板新三板的还是不太够，国内也好，国际也好，还是应该有更明确的具体做法。

如何积极发展创业板跟新三板，包括新三板，创业板跟主板之间的关系。这一类的措施不需要再政府工作报告中体现，可以接下来由证监会出面，有一些更具体的措施。中国股市需要的更具体的措施就是推进注册制，当然不一定要说是注册制。

股市发展的一个重要的核心，其实是支持新兴行业、中小企业上市。通过上市了，来帮助他们进行股权融资。因此如果这些落实好了，对这些企业会是非常大的一个促进作用，解决他们的融资问题，去杠杆问题。

汇市篇

什么是保持市场化改革

汇率问题也是很重要又比较复杂的问题。对比今年和去年两会《政府工作报告》表述可以看到，今年对汇率问题的表述为，“坚持汇率市场化改革方向，保持人民币在全球货币体系中的稳定地位”；去年表述为“继续完善人民币汇率市场化形成机制，保持人民币汇率在合理均衡水平上基本稳定”。这两点并不矛盾，体现了一在比较复杂、风险比较多的国际环境里，我们作为一个大国，人民币在持续国际化的进程中的一个说法。

我们这一轮重要的汇改始于2015年的“811”，汇改最重要的亮点是更市场化的定价，第二个重要改变是人民币参照的国际货币从以美元为主，变成一篮子货币。市场化定价是核心，可以说15年下半年16年推出的政策是在继续完善。

今年我们的定调是保持市场化改革，什么意思？就是说我们不会退回去，我们不会从这个市场化的定价机制退回到，以前可能不够市场化的或者管制非常多的机制。

而如果在市场化的机制下，人民币比如说对某些货币比如美元，有一些贬值的压力或者进一步贬值，这就是市场化的行为，而不是中国政府的所谓干预。

因为现在的形势就是如果美元继续升息。其实包括人民币在内的其他所有主要货币都有对美元贬值的压力。而如果我们有市场化的定价机制，出现这样的波动，出现一些进一步的贬值，就是市场行为，不是操控，这个非常重要。

为什么要保持稳定地位

再来说说保持人民币在全球的稳定地位。我们知道现在人民币国际化的进程还是很稳定的。作为结算货币，我们的规模越来越大；作为储备货币，我们在稳步的提升。

这个大方向没有变也不能变，我们15年被批准加入SDR，去年正式加入，但是我们加入SDR是有义务的，就像当年我们进入WTO一样。人民币要保证市场定价的机制，人民币国际化的进程会往前走。

但是在阶段性的，尤其在国际风险比较大、不确定性也比较大的情况下，例如一些主要的国家尤其像是美国，在他们的一些货币政策和财政政策，对其他国家的发展产生很强大的溢出效应时，我们国家有权利在不违反市场机制的情况下进行一些调控。

政府工作报告中还提到了“保持稳定的地位”，现在大家都知道汇率市场的还是有些压力，这一方面取决于我们国内的情况，另一方面也取决于美国这样的国家采取的一些政策。所以在这个情况下，我们说保持稳定的地位意味着不会退回去，但是比如说资本项目的进出的稳定要保证。

我们这样的发展中大国不能发生恐慌性的资本外逃。当然我觉得我们不会发生资本外逃，但是我们在必要的情况下，对一些资本项目的稳定性进行一些调控，采取一些措施来保证，这个是正常的。

改革方向没有变

下面讲讲我自己的判断。因为汇率还是牵扯到很多别的方面，比如说宏观的货币政策、财政政策这方面。总理说了采取积极的财政政策、稳健中性的货币政策，比如M2的增长等都是很明确的，比较稳健，比较中性的，这都是非常正确的做法。因为如果我们采取宽松的降息政策，而美国采取升息政策，政策上的差异会是一个可能会引起波动的因素。

我的看法是，像中国这样的发展中大国，我们的底线是保证不能发生恐慌性的资本外逃，也就是不能发生类似于一些亚洲国家在97，98年金融危机发生的事情，这个是底线。而不是单单去谈一个数字，谈什么是均衡的汇率。

因为现在很难说清楚现在风险比较大，不确定性很高的一个国际环境下，到底人民币的均衡汇率，对美元对欧元的均衡点在哪。而且这是动态的环境，单讲一个均衡的汇率我是不同意的，而且你很难找到均衡点。

另一方面，光讲外汇储备我觉得也不是我们的目标。就是不能说我们要保住一个所谓的外汇储备目标，因为外汇储备跟汇率是相关的。如果汇率在短期里面，在适当的、稳定的情况下再贬值一点，贬个2%，3%，5%不一定是坏事。我们都知道贬值以后还会对贸易有促进。对资本流动来讲，再对美元贬一点对资本流出的压力也会更小。因为人民币贬值5%，持美元的投资者看中国的投资项目的收益就会增加5%，所以不应该单单只看外汇储备。

实际上，很多研究汇率资本项目的经济学家，包括国际货币基金组织都有这样的定量的分析，就是像中国这样的贸易资本项目流动规模很大的国家，在正常的情况下，1.5万亿美元的外汇储备就够了，如果要到2.1万亿的话那就更加足够，就有足够的外汇储备去应付正常的贸易下的资本项目流动。

那么为什么有人担心说两万亿不够？主要还是那个问题，如果你发生了恐慌性的资本外逃。那别说两万亿，三万亿也不够。所以就是刚才说的我们的底线是防止恐慌性的资本外逃。

为什么我对中国肯定不会发生恐慌性资本外逃说非常有信心，看看中国的经济的状况，政府的工具，最直接就是看总理政府工作报告里面讲政府今年对宏观经济的一些主要的工作方向就可以知道。

报告中提到“货币政策中性稳健”，意味着不会大水灌溉、不会无休止的降息，因为这样的宽松货币政策与美国升息政策之间的差距，是会对人民币贬值以及资本外流有一些影响的，所以我们不会这么做。第二个我国也一直在说要防范金融风险的发展，在政府工作报告中也提到这个，对防范金融风险的爆发很有信心。如果没有金融风险的爆发，对投资者来讲，对企业来讲，资本流入上面就不会有特别异常的现象。

我们从这次的政府报告里可以很清楚的看到，我们经济发展的方向没有变、动力没有变——还是靠消费靠创新、改革的决心没有变——供给侧改革，国企改革这些重要的改革的方向都没有变。有了这些以后，中国经济在走过一段比较困难的转型道路以后一定会非常好。所以我对维持金融体系的稳定非常有信心。

原文链接：http://www.guancha.cn/Qianjun/2017_03_08_397735.shtml