中国正面临诸多国际国内的不确定性和风险，金融如何为经济转型和发展保驾护航？

学院金融学教授、CAFR副院长钱军在本次“上海金融论坛”上表示：在面对很多不确定性和风险时候，我们可以学习别国的经验，然后在不触动底线情况下往前走。

演讲中，钱军开门见山抛出问题：“2016、2017年有很多国际、国内不确定性和风险，有些风险是很新的，但是有很多风险实际上以前很多国家，包括美国、日本，以及很多亚洲国家都经历过。在面对很多不确定性和风险时候，我们应该做什么？”

“我们可以学习经验，然后在不触动底线情况下往前走。”钱军如是表示。他举例说，上世纪70年代，美国面临的风险是新风险，而且这个风险体量非常大，例如通货膨胀率、利率波动性、汇率波动性、失业人口等，美国在这个过程中做了什么?不是缩回去，而是大胆创新。

金融如何为经济转型和发展保驾护航？

钱军表示，金融学作为一门应用科学，金融产品以及金融技术创新应该为我们的经济转型以及实体经济发展保驾护航，为此他从股市、债市、衍生品市场、金融科技创新等四方面进行了分析。

一是股市，应该鼓励和支持创新型和消费服务行业的企业进行IPO和融资。现在的最大的问题是A股股市与中国的经济脱节，很多A股公司不代表中国的现在以及未来的经济发展。

怎么破题？“注册制！ ”钱军表示，只有尽快改革IPO上市机制，鼓励新兴行业企业在A股上市。他认为目前IPO的制度是高业绩门槛，将来要逐渐过渡到低门槛，这不是指降低信息披露门槛，而是降低业绩门槛，然后逐渐过渡到一个市场化机制，不是由一个行政部门来决定谁应该什么时候上市，而交由市场和企业来决定，他觉得这是股市目前最重要的一项任务。

二是债券市场，要发展多层次，多种类的债券市场。首先要发展征信体系，推动中长期公司债券市场发展，为中小企业提供直接融资渠道。同时可通过发展地方政府债市场，解决地方政府融资问题。另外通过大力发展结构化与证券化产品市场，帮助房地产等行业盘活资产。钱军认为，现在中国的结构化产品虽然发展很快，但是离应该到达的目标还有非常大的差距。

第三块就是发展衍生品市场，帮助各类投资者规避和控制风险。中国市场目前衍生品很少，仅有的股指期货从2015年到现在尚没有恢复到正常水平，而衍生品恰恰是用来转移风险的。钱军表示其实还有很多衍生品可以推出，比如与股市相关的股指期货和期权以及个股期权。

钱军认为，分散风险对投资非常重要，哪怕中国股市业绩非常好，长远来看还是应该分散风险，整个世界有中国市场、美国市场、欧洲市场等，他建议鸡蛋还是不要放在一个篮子里。

钱军还指出，在利率市场化、汇率形成机制市场化和波动性加大的环境下，利率/信用和汇率衍生品的使用也非常重要。他分析道，现在政府、企业家、投资者对汇率的风险都非常重视，其实汇率方面也有非常多衍生品，可以帮企业和投资者来控制或分散风险；其次是利率风险，利率市场化以后波动性很大，上世纪70年代就有了各种利率衍生品，尤其是掉期协约，如果运用得好，大型金融机构可以由此控制利率风险。

最后一个是金融科技创新。中国资本市场发展很快，市场需求巨大，但实则在中国有很多中小企业跟个人，从传统金融机构是融不到钱的，互联网金融虽然在这方面已经做了很多工作，但因为信任问题也碰到了很大的挑战。因此钱军表示，后面要看大数据和类似区块链等新技术，能否降低信息不对称，解决投资者对市场、对机构不信任的问题。

鼓励新兴行业企业在A股上市！

钱军在研究中发现，中国股市从2000年到2014年，如果剔除通胀以后，由1块钱最后变成0.95，基本上没赚钱。在这段时间里面，美国的标普剔除通胀1块钱变成2块钱，中国股市在15年中的表现还低于日本、印度、巴西股市表现。而给投资者带来非常高收益回报的中国公司，例如腾讯，15年中大概涨了200倍，还有阿里巴巴这样的大公司，这两个公司在2016年市值均超过了中石油，但他们都没有A股上市。

原因在哪？“因为国内IPO政策里有净资产要求还有规模要求，导致能够达到业绩要求的公司必然是成熟行业的大公司”。钱军进一步分析，从去年的GDP数据来看，成长性最大的已不是第一产业、第二产业，而是第三产业，是服务行业、消费行业、科技行业，这些新兴行业最开始都不赚钱，业绩均达不到上市门槛。因此新经济的现状对现有的IPO政策提出了新要求。

这个事实从一方面揭示了中国IPO上市机制的弊端，也从另一角度反映了中国经济必须转型的有力证据，就是市场认为腾讯、阿里这些公司的价值超过了拥有巨多资产的中石油。

在金融学里面有一个很著名的定理，风险高的资产一般收益相应较高。但中国股市的收益却并非如此，钱军以具体的图表进行了分析。

中国A股股市长期收益与银行存款和国债收益的比较

（2000-2014；剔除通胀； AQSZ2016）

在上图中，黑线代表的是A股收益，竖的柱状图代表没有风险的资产，即银行存款与国债等。可以看到 2000年到2014年这个黑线长时间均位于下部，即A股的收益长年低于5年定期存款，剔除通胀后还远远低于3年和5年期的国债。

“中国经济增长这么快，为什么股市的收益却跟不上？答案很简单，中国经济增长的绝大部分贡献来自于非上市公司，非上市公司的净利润与GDP高度正相关，而上市公司整个收益与GDP的关联性却很低。”钱军如是表示。

钱军指出，股市国际化对中国资本市场健康发展非常重要。即使中国的股市跟经济增长挂钩，收益比较高，风险比较小，还是应该通过国际化来分散风险。怎么分散风险？资本项目短时间内不可能完全开放，所以现在可做的就是在风险可控下的资本项目开发，有沪港通，有深港通，将来还要分散到欧洲和美国市场去，可能还会有沪美通等等。另外还可以通过总收益互换的方式，钱不用出去，把中国股市收益跟美国收益做一个互换，也能解决这个问题。

（本文根据嘉宾的演讲速记及PPT整理）